pondelok, 5. marca 2012

Už nezachraňujeme európske banky, ale európskych politikov

Vráťme sa späť do mája 2010, kedy Grécko dostalo prvú pôžičku. Takmer unisono sa tvrdilo, že tento krok je potrebný, aby sa zabránilo dlhovej nákaze a kolapsom bánk, ktoré by v konečnom dôsledku museli zachraňovať štáty. Druhý balíček však s týmito pôvodnými dvoma dôvodmi nemá nič spoločné (hoci eurozóna tvrdí opak), dokonca je v ich kontexte kontraproduktívny. Pozrime sa prečo

Bankové straty:
Súkromní grécki veritelia, teda finančný sektor, odpustia Grécku zhruba 70 % z čistej súčasnej hodnoty gréckych dlhopisov, čo predstavuje účtovnú stratu 53,5 % z istiny (zvyšné percentá sú získané skrz nižšie úroky a predĺženie splatnosti). Už tento samotný fakt je v protiklade s tým, prečo sa Grécku požičiavalo v roku 2010.

Je síce možné oponovať, že súčasné straty sú nižšie, keď ale predpokladáme, že keby došlo ku gréckemu bankrotu, po ktorom by sa veritelia s krajinou dohodli na znížení dlhu na 50 % HDP, by bola účtovná strata bánk zhruba 70 % z istiny, tento rozdiel by určite európsky bankový sektor určite nepoložil. Podobne by ho nepoložil ani väčší objem súkromného dlhu, na ktorý by Grécko zbankrotovalo v roku 2010, oproti súčasnosti. Nasledujúca tabuľka ukazuje, že na likvidačné straty pre európsky bankový systém by bol potrebný väčší šok ako grécky bankrot, ktorý by stál európske banky niečo vyše 60 mld. eur.

Sú v nej štyri scenáre bankrotov – 1. Grécko samotné, 2. plus Írsko a Portugalsko, 3. plus Taliansko, 4. plus Španielsko, pre Grécko som počítal so haircutom na istinu 70 %, pre ostatné krajiny s haircutom 50 %. Čísla sú v mil. eur. Dáta o objeme dlhopisov vo vlastníctve bánk som čerpal z letného záťažového testovania, teda skutočné straty by mohli byť o niečo vyššie, nakoľko najmenšie banky sa ho nezúčastňovali. Straty bánk (v mil. eur) v jednotlivých krajinách sú farebne odlíšené, pre prehľad, ktoré krajiny by následne mali najväčšie problémy.
Podobne by európsky bankový sektor ako celok nezložil ani bankrot Írska a Portugalska. To by už ale neplatilo pri talianskom a španielskom bankrote, a tak sa dostávame k tomu podstatnejšiemu argumentu pre pomoc Grécku, ktorým je snaha o zabránenie rozšírenia nedôvery na Taliansko a Španielsko.
Rozšírenie dlhovej nákazy:
Samotná logika, že talianske a španielske problémy sa vyriešia v Grécku (alebo Írsku či Portugalsku), je zvrátená. Ostatne sa to aj ukázalo v druhej polovici uplynulého roka, kedy došlo k masívnym výpredajom ich dlhopisov, a situáciu napokon zahasila ECB (a nie nejaké záchranné balíčky), ktorá za zo vzduchu vytvorené eurá skupovala dlhopisy a požičala bankám stovky miliárd, aby mali za čogamblovať na dlhopisových trhoch.
Hoci nedávna história hovorí niečo iné, aj keby sme pripustil, že záchrana Grécka môže pomôcť zabrániť rozširovaniu dlhovej krízy, tak to čo sa chystá v súvislosti s gréckymi dlhopismi, musí výrazne ubrať akémukoľvek záujemcovi o štátne dlhopisy problémových krajín z nákupnému apetítu.
Eurozóna si na októbrovom summite zaumienila, že skrz dobrovoľné zapojenie súkromných veriteľov sa zníži grécky dlh o 100 mld. (reálne to tak či tak nebude ani polovica, lebo grécke banky budú sanované pôžičkou 50 mld., aby prežili straty v dôsledku haircutu, a v budúcnosti si Grécko bude musieť požičať na sanáciu dôchodkových fondov, ktoré reštrukturalizáciou gréckeho dlhu prídu o vyše 15 mld. eur). Toľko altruistov, aby Grécky dlh klesol o 100 mld., ale neexistuje, a tak  táto reštrukturalizácia napokon s veľkou pravdepodobnosťou nebude až tak dobrovoľná.
Grécko prijalo zákon, ktorý retrospektívne vybavil všetkých držiteľov gréckych dlhopisov doložkou o kolektívnom vyjednávaní. Tá spočíva v tom, že keď sa kvalifikovaná väčšina, ktorou sú v tomto prípade dve tretiny, držiteľov dlhopisov s touto doložkou dohodne na podmienkach reštrukturalizácie, tak sú záväzné pre všetkých držiteľov týchto dlhopisov. Pomoc MMF a eurozóny bola vo forme úverov a nie dlhopisov, takže ich sa to netýka, a ECB bezprecedentne vymenila s Gréckom svoje dlhopisy za nové, ktoré majú rovnaké podmienky až na to, že sa ich táto doložka netýka, (za to bude mať pravdepodobne spolu s Gréckom na krku žaloby) a tak nám ako držitelia týchto dlhopisov ostali len súkromní veritelia.
Grécke banky a grécke dôchodkové fondy, budú robiť to, čo im povedia zhora, podobne aj európske banky a poisťovne, ktoré môžu vďačiť za to, že ešte existujú ECB a vládam, a keďže tieto subjekty majú v rukách zhruba dve tretiny gréckeho súkromného dlhu, tak s dvojtretinovou väčšinou by problém nemal byť, a schváleniu reštrukturalizácie nebude stáť nič v ceste. Pre zvyšných súkromných veriteľov Grécka to ale bude znamenať nedobrovoľnú reštrukturalizáciu, a vyzerá to tak, že bude vyhlásená kreditná udalosť, tí všetci čo boli skrz CDS-kontrakty poistení voči gréckemu bankrotu dostanú plnenie.
Keď sa môžu bez oficiálneho bankrotu súkromným veriteľom nanútiť straty z dlhopisov v Grécku, tak sa môžu takisto aj v Portugalsku, Írsku, Taliansku, Španielsku a v podstate vo všetkých krajinách. Z pohľadu investorov to teda znamená, podstatne vyššie riziko, keďže si verejný sektor, ktorý na plnú hubu tvrdí, že ich pôžičky nie sú ostatnému dlhu nadriadené (s výnimkou MMF), vie preniesť straty na súkromných veriteľov. Eurozóna takto poslala potenciálnym kupujúcim odkaz, že my síce v prípade problému požičiame, ale straty budeme presúvať (kým sa to bude dať) na vás, čo si neviem predstaviť ako má zvýšiť dôveru súkromných investorov v dlhopisy problémových krajín a zamedziť ďalšiemu šíreniu dlhovej nákazy.
Zrazu je teda všetko inak ako v roku 2010, banky môžu mať vyše päťdesiatpercentné straty z gréckych dlhopisov, a zo súkromných veriteľov je bez akéhokoľvek precedensu možné retrospektívne urobiť najpodradenejších držiteľov štátnych dlhopisov, po čom si neviem predstaviť prečo by mal vôbec niekto nakupovať štátne dlhopisy nielen PIIGS ale vo všeobecnosti. (okrem ECB, kde by centrálni plánovači prišli v prípade zosypania sa eurosystému o teplé fleky). Všetky pôvodné dôvody pre pôžičku Grécku už teda pominuli a neriadený bankrot sa stal len prázdnou frázou, ktorou eurokrati strašia ľudí. Ostatne, keby ho chceli mať riadený, tak ho už ako zo slova riadený vyplýva dávno zariadia, tak ako v najbližších dňoch zariadia bankrot na dlh súkromných veriteľov. A to som ani nemusel použiť argument, že eurozónu nedržia pokope záchranné pôžičky, ale tlačiarne vo Frankfurte.
Prečo teda Grécko dostalo ďalšiu pôžičku, o ktorej splatení pochybujú aj samotní európski politici? Jediný dôvod, ktorý ma napadá, je aby nateraz o peniaze neprišli verejné subjekty, ktoré spravili chybné rozhodnutia – 14 krajín eurozóny, ktoré Grécku požičali (hoci dobová logika hovorí, že 14 krajín sa nemôže mýliť :), a ECB, ktorá nakupovala Grécke dlhopisy na sekundárnom trhu. (MMF má štatút nadriadeného veriteľa, takže by pravdepodobne peniaze z Grécka dostal späť). Týmto sa však problém len odkladá, lebo v roku 2014, kedy bude Grécko potrebovať ďalšie peniaze, tak už bude podľa mojich prepočtov viac ako 80 % gréckeho dlhu v rukách verejných veriteľov, a aby sa dostal grécky dlh na udržateľné úrovne, tak už budú musieť odpúšťať aj oni (alebo nebonitný grécky dlh skúpi ECB). A teraz je skrz euroval do toho zatiahnuté aj Slovensko, ktoré pôvodne na toto chybné rozhodnutie nepristúpilo.
Toto je úplne choré...

Žiadne komentáre:

Zverejnenie komentára