Prajem Japoncom veľa šťastia pri ich experimentoch

V Japonsku je sranda. Nestará sa o ňu nikto iný ako centrálna banka Bank of Japan svojím „kvalitatívnym“ kvantitatívnym uvoľňovaním. V jeho dôsledku investori na trhoch s japonskými dlhopismi očakávajú infláciu a zbavujú sa nízko úročených štátnych dlhopisov, ktoré by im reálne prerábali. Tento rast výnosov na dlhopisových trhoch v obavách o možný negatívny dopad na úverovanie následne praskol akciovú bublinu, ktorú Bank of Japan v snahe tlačením peňazí naštartovať infláciu za posledný pol rok nafúkla.

Celú situáciu odštartoval nárast výnosov z desaťročných dlhopisov k psychologickej úrovni  1 % p.a. minulý štvrtok. Ešte v apríli sa pritom výnosy pohybovali okolo úrovne 0,5 %. Negatívne na úverovanie môžu vyššie výnosy zo štátnych dlhopisov doľahnúť dvoma kanálmi. 1) od výnosov zo štátnych dlhopisov ako bezrizikového aktíva sa odvíjajú výnosy z korporátnych dlhopisov, pre podnikovú sféru to znamená drahší nový dlh a drahšie refinancovanie starého dlhu, ktoré ukrajuje viac zo zdrojov podnikov 2) Japonské banky sú naložené štátnymi dlhopismi, a keďže rastúce výnosy znamenajú nižšiu cenu, tak budú banky na časti dlhopisových portfólií realizovať straty, čo zhorší ich kapitálovú pozíciu a aj kapacitu na nové úverovanie. Podľa minuloročnej štúdie MMF by rast výnosov o 100 bázických bodov pri všetkých splatnostiach vymazal regionálnym bankám zhruba 20 % z najkvalitnejšieho Tier1 kapitálu a veľkým bankám zhruba 10 %.

Keďže vytúženú infláciu, ktorej očakávania boli odzrkadlené vo vysokých cenách akcií, vytvára práve rozdávanie nových úverov, tak vyššie výnosy na dlhopisy logicky jej príchod odďaľujú. Eufóriu, ktorú v Japonsku spustila Bank of Japan, odzrkadľuje rast akciového indexu Nikkei 225 od novembra na minulotýždňové maximá o vyše 75 %. Keď ale útok na jednopercentnú hranicu pri výnose z desaťročného dlhopisu pripomenul rozvášneným investorom, že inflácia v krajine nemusí byť až taká istá vec, tak sa akciový index Nikkei obchodujúci sa na 26násobku ziskov dostal pod silný tlak (pri hlavných amerických a európskych indexoch je pomer ceny k ziskom v rozmedzí 16-18x). V utorok ukončil obchodovanie o 10 % ako pri štvrtkových intradenných minimách.

Tento rast výnosov z dlhopisov a výpredaj na akciových trhoch je ďalšou z „nechcených“ vedľajších účinkov politiky centrálnych bánk, ktoré snahou kontrolovať jednu premennú v ekonomike logicky stratia kontrolu nad ďalšími, v ktorých sa nerovnováhy v ekonomike následne prejavia.  Do celej tejto špirály „nechcených“ vedľajších účinkov sa Bank of Japan zamotala už dávno.

Masívne znižovanie úrokových sadzieb v 80 rokoch „nechcene“ vytvorilo obrovskú realitnú a akciovú bublinu, ktorá praskla keď na prelome osemdesiatych a deväťdesiatych rokoch centrálna banka v reakcii na ňou „nechcene“ vyvolanú infláciu zvýšila úrokové sadzby. Potom prišli dve dekády politiky zachraňovania všetkého nerentabilného, čo sa po prasknutí bubliny odstalo do problémov, samozrejme za asistencie tlačiarní centrálnej banky. Počas týchto dvoch dekád umelé udržiavanie prestrelených cien a nalievanie zdrojov do čiernych nerentabilných dier „nechcene“ vyvolalo ekonomickú stagnáciu a miernu defláciu (ktorá bola dôsledkom sfukovania prestrelených cien). „Nechcene“ vyvolaná stagnácia nominálneho HDP (t.j. reálneho HDP + inflácie, ktorá je negatívna) nafúkla dlh k HDP nad 200 %.

Teraz sa centrálna banka snaží naštartovať aspoň akú takú infláciu, ktorá je jej poslednou šancou na zastavenie rastu dlhu k HDP. „Nechcene“ ale pri očakávaniach vyššej inflácie, na ktorej by nízko úročené dlhopisy prerábali, začína praskať dlhopisová bublina, ktorú Bank of Japan sama nafúkla nulovými úrokmi a nalievaním peňazí do finančného sektora, ktoré išli do dlhopisov. A to „nechcene“  v obavách o dopad vyšších výnosov na úverovanie poslalo nadol ceny akcií, ktoré sa vďaka ešte agresívnejšej politike centrálnej banky za pol rok takmer zdvojnásobili.

Tieto „nechcené“ vedľajšie účinky, za ktoré „samozrejme“ nemôže Bank of Japan ale nejaké nepredvídateľné externé faktory, sa teraz centrálna banka snaží znovu napraviť. Minulý štvrtok narýchlo požičala bankám 2 bil. jenov (cca 15 mld. eur) za minimálny úrok, aby za ne nakúpili dlhopisy a vyhlásila, že je pripravená navýšiť nákupy štátnych dlhopisov, aby ich súkromní investori našli pri predajoch protistranu.

Zaujímavé bude sledovať, aké „nechcené“ vedľajšie účinky bude mať tento krok, resp. jeho nadstavba v prípade, že by výnosy z dlhopisov pokračoval v raste alebo inflačné očakávania v poklese. Nakoľko tieto veličiny spolu úzko pozitívne súvisia, tak bude ešte zaujímavejšie sledovať, ako bude centrálna banka bojovať proti ekonomickej logike v snahe naštartovať infláciu a udržať minimálne úroky. Tlačiarne centrálnej banky štrukturálne problémy ekonomiky nevyriešia a tak sa ešte máme v Japonsku na čo tešiť. 

Na záver mi neostáva nič iné len zreprodukovať slová jedného z posledných normálnych centrálnych bankárov na svete Jensa Weidmanna z Bundesbanky: „Prajem Japoncom veľa šťastia pri ich experimentoch“.

Zverejnené 29.5.2013 na www.finweb.sk (http://finweb.hnonline.sk/c1-59959380-prajem-japoncom-vela-stastia-pri-experimentoch)